Las condiciones de mercado de una nota convertible, revealed

Empiezo una serie de artículos sobre los principales términos y condiciones de mercado de diferentes fases o procesos de una ronda de financiación de startups.

Creo que, por desgracia, existe una gran asimetría de conocimientos entre los inversores y los emprendedores a la hora de negociar condiciones legales y financieras, que deja a los últimos con posiciones muy débiles.

Una frase mágica en las negociaciones son las referencias a las «condiciones de mercado», una especie de justicia interplanetaria que se puede utilizar para justificar casi cualquier cosa. Pero es cierto, hay condiciones de mercado, y es bueno que los emprendedores tengan en la cabeza rangos de lo razonable, ya que los inversores, que cierran al año decenas de operaciones, se las saben de memoria.

Superojazo!, generalizar es imposible, cada proyecto tiene una historia y un potencial diferente y también unas necesidades diferentes, así que puede ocurrir que lo razonable para uno resulte absurdo para otro. Creo que ningún pacto de socios y términos y condiciones de una ronda es igual que otro, y eso no implica que uno sea más justo que el anterior.

La información que comparto en esta serie, debe servir para abrir discusiones sobre los fundamentos de las ofertas y justificar por qué se alejan de lo habitual. No son una ley a seguir, por nadie. ¡Sirva esto como megadisclaimer!, y si alguien quiere aportar su visión, estaré encantado de incluir más información a través de los comentarios.

Empezamos la serie con una nota convertible, que aunque es un instrumento que se usa más en EEUU que por estos lares, puede ser interesante si el emprendedor necesita el dinero lo antes posible para poder ejecutar según su plan de negocio y crear más valor antes de cerrar la ronda A. Todo depende de la madurez de tu proyecto, de tus contactos con VCs previos, de la ventana de oportunidad que tengas para validar tus hipótesis, las necesidades de caja, etc.

La nota convertible facilita el proceso de negociación y los documentos necesarios, permite añadir inversores uno a uno (muy útil para BAs), reduce la necesidad de abogados y asesores externos y deja el grueso del proceso de due diligence de la startup a una etapa posterior a la inversión (¡dependiendo del importe de la nota, claro!).

Se trata de un préstamo y como tal se contabiliza como deuda en el balance de la compañía, por lo que hasta que no se convierta en equity, más adelante, el inversor no tiene más derechos que cualquier otro acreedor (ni tampoco las obligaciones de un accionista). No es necesario negociar por tanto posiciones en el consejo, derechos preferentes de las acciones, etc…

Importe de la nota: Básicamente, indica cuánto dinero te van a meter en la cuenta. Depende de cuánto necesites (perogrullo) y también de cuánto te quieras diluir. No hay condiciones de mercado, me temo. Aunque deberá ser aproximadamente algo menos del 50 % de la ronda que quieras hacer a continuación, para que pueda haber un lead investor distinto del que te presta el dinero ahora.

Plazo: Se refiere a que el inversor podrá convertir (si lo desea) el préstamo en acciones preferentes, en un plazo máximo, pase lo que pase, aunque no se cierre la prometida ronda A. Condición de mercado: de 18 a 24 meses, o incluso menos. En realidad, la idea será convertir el préstamo en equity mucho antes, cuando se formalice la ronda (en 6-8 meses).

Interés: Una nota convertible debe tener interés equivalente al de un préstamo en condiciones asimilables al mercado (de hecho suelen ser un poco más bajas) para ser legal. Condición de mercado: 4-7% (eso sí, capitalizable), que se suma al descuento sobre la siguiente ronda para calcular la cantidad de acciones que se tendrá al momento de convertir.

Descuento sobre Serie A: Si la valoración de la ronda queda por debajo del cap, entonces los inversores que se arriesgaron más y apostaron por el proyecto concediendo la nota convertible, tienen derecho a un descuento sobre la valoración pre-money de la ronda. Condición de mercado: conversión a equity con un 20-30% de descuento sobre la valoración de la ronda (aunque se ven descuentos incluso del 100%!).

Cap: Se suele definir el techo de valoración pre-money de la ronda a partir de la cual no se aplica el descuento, si no que se convierte directamente la nota en acciones. Protege al inversor de la nota, en el caso de que la startup sea muy exitosa, y por tanto se genere mucho valor gracias al dinero prestado. Por tanto, la ronda tendrá una valoración muy alta y una entrada con un descuento del 20-30% ya no es el chollo que parecía.

Depende muchísimo de cada proyecto. Y tienes que tener cuidado, porque si es muy bajo y la ronda es mucho más cara, los inversores de la ronda se pueden sentir agraviados, y si es muy alta pasará lo mismo para los inversores de la nota.

Momentos de conversión:  La conversión es automática en el momento que se ejecute la ronda de inversión que cumpla con las condiciones pactadas. Pero, además, el inversor tiene el derecho de convertir frente a eventos de liquidez, particularmente la venta total o parcial, cambios en el control de la compañía, dividendos o cierre.

Cambio de control: En caso de adquisición de la empresa en el período entre la nota y la ronda, para proteger a los inversores, estos tienen derecho a recibir una cantidad X veces superior al préstamo, del importe de la venta. Condiciones de mercado:  2-3x mientras dure préstamo.

Conversión automática:  Sirve para proteger a los inversores que te han prestado la nota, y para evitar que hagas una ronda A en falso. Es decir que hables con un par de colegas que metan 20K € cada uno, y digas después que eso es todo. Eso implicaría que la ronda efectiva (el dinero) vino sólo de los inversores de la nota y que no tenías intención de negociar una ronda posterior. Así que, para convertir, se define el concepto de ronda cualificada, y se impone un mínimo para el tamaño de la ronda. Condiciones de mercado: al menos del importe de la nota más un 20-30%

La conversión se realiza en el tipo de acciones con que se realice la ronda de inversión. Se trata de acciones preferentes, que tienen derechos especiales, definidos en el Pacto de Socios. Esas condiciones se acordarán en la negociación de la ronda, entre el lead investor y los emprendedores y entre otras incluyen: liquidación preferente, tag-along, drag-along, materias reservadas, etc

Pero eso ya es tema para discutir en el siguiente post de la serie. Stay tuned :).